Fusão? Venda da Latam Brasil para a Azul seria o cenário mais provável, aponta Bradesco BBI

SÃO PAULO – Desde 16 de junho, quando Azul (AZUL4) e Latam surpreenderam os investidores ao anunciarem um acordo de “codeshare” (compartilhamento de voo) – em meio ao cenário de dificuldades para as aéreas em meio à pandemia de coronavírus – os rumores de uma possível fusão entre as duas companhias passaram a ganhar força, apesar das negativas das companhias nesse sentido.

Em relatório, o Bradesco BBI apontou que uma fusão completa entre as empresas parece improvável. Contudo, como parte de seus planos de recuperação, o cenário mais provável é de que a Latam Airlines Brasil fosse vendida para a Azul.

“Uma fusão completa parece muito complexa e também exigiria um acordo abrangente dos acionistas controladores para acomodar vários interesses”, avaliam os analistas Victor Mizusaki e Gabriel Rezende.

Isso porque, em primeiro lugar, no melhor cenário, David Neeleman, da Azul, dividiria o controle desta empresa com a família Cueto, da Latam. Segundo, a Azul poderia ser arrastada para os procedimentos da recuperação judicial do Grupo Latam Airlines. Por fim, a Delta (que tem parceria com a Latam) e a United Airlines (que tem parceria com a Azul) teriam assento no conselho de administração da Latam – mas as companhias americanas têm interesses conflitantes.

Esse último ponto também seria um problema para autoridades antitrustes. A operação teria que passar pelo Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade), que já manifestou anteriormente preocupação com a concentração do mercado aéreo brasileiro, além da Agência Nacional de Aviação Civil (Anac).

Assim, uma solução mais simples seria a venda da unidade brasileira da Latam, apontam os analistas. A Azul poderia emitir 430 milhões de ações a R$ 23 cada para adquirir a Latam Airlines Brasil por cerca de US$ 1,9 bilhão; o fundador David Neeleman continuaria a controlar a empresa.

A Latam garantiria sua exposição ao Brasil em parceria com a Azul, e a empresa também poderia vender essa participação para levantar caixa, se necessário. Os analistas do banco ressaltam que, desde a conclusão da fusão da TAM com a chilena LAN em 2012, a Latam Airlines Brasil apresentou desempenho inferior ao das operações do Grupo Latam (excluindo o Brasil).

No cenário de uma eventual aquisição da Latam Brasil, Mizusaki e Rezende apontam ainda que a companhia poderia ser facilmente reestruturada para aumentar o valor patrimonial.

Entre os pontos para isso, os analistas destacam que os contratos de arrendamento de aeronaves são contratados no Chile, proporcionando flexibilidade para ajustar o tamanho da frota e reduzir a alavancagem no Brasil. Para a Azul, a empresa alcançaria uma participação no mercado doméstico de 62% (acima de 25%) e elevaria a sua presença em aeroportos restritos no Brasil (por exemplo, Congonhas e Santos Dumont).

Ambas as empresas também se beneficiariam de uma redução de alavancagem. Os analistas estimam que, a Latam (excluindo o Brasil) possa reduzir sua relação entre dívida líquida e lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações (Ebitda) para 2021 para 5 vezes com a venda, contra 6,9 vezes do  cenário de referência do banco.

Já a Azul também poderia se beneficiar do crescimento do Ebitda mais rápido do que o esperado com a
consolidação da Latam Brasil e uma maior utilização da frota de aeronaves.

No relatório, os analistas informaram que mantiveram a recomendação de compra para os ativos da Azul, elevando o preço-alvo de R$ 19 para R$ 23 ao final de 2020. Houve diminuição das estimativas de
receita líquida e Ebitda para 2020 e 2021, o que reflete as expectativas para uma evolução mais gradual da recuperação, especialmente em rotas internacionais.

Já pelo lado positivo, dadas as notícias recentes de que a Azul poderá concluir em breve sua reestruturação da dívida, a estimativa de endividamento medido pela relação dívida líquida/Ebitda passou de 5,6 vezes para 4,5 vezes, sendo este o principal fator que justifica o aumento do preço-alvo. A recomendação também é de compra para as ações da Gol (GOLL4).

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